SEC前高管：為什麼合規項目Props被監管要求停發代幣？

原文標題：《Props 帶出的「RegA」真相》

原文作者：Zachary O. Fallon

SEC RegA 條例主要起草人，前 SEC 公司財務部和總法律顧問 Zachary O. Fallon 近日關注到了 Props 關於即將結束其代幣發行的公告，並針對此發表了以下文章：

我很遺憾，但 Open Props 最近宣布即將終止其基於 Reg A 條例的數字資產證券（Props）發行，並停止對其 Props 忠誠度計劃的支持，這讓我得出了一個嚴峻的結論。

雖然符合規定，但對於打算持續提供和銷售投資合同的加密貨幣相關公司來說，Reg A 對於行業本身，投資者以及可行的監管途徑方面均不友好。

我仔細斟酌了語言，讓我解釋一下。

SEC 的的審查和資格認證

所有尋求在美國證券交易委員會（SEC）獲得 RegA 發行聲明資格的公司都要接受美國證券交易委員會工作人員的評論和審查程序。這個過程包括工作人員對公司的發行材料進行實質性審查和評論。這種反反覆復的審查促使公司全面披露其商業計劃和財務狀況，以便為投資者提供他們做出明智投資決定所需的信息。

雖然所有尋求獲得 Reg A 發行資格的公司都要經過相同的過程，但迄今為止，尋求依照豁免的加密公司在審查和資格審查過程中首當其衝地受到了獨有的挑戰。簡而言之，作為早期的 Reg A 加密貨幣採用者，他們的任務是建立數字資產行業的偉大先例，即在滿足 SEC 工作人員審查和評論的同時，開展強大的、公開的加密貨幣公司的業務、網絡、代幣和財務披露。

這不是一項容易的（或便宜的）任務，也是一項沒有額外回報的任務。任何在他們之後出現的項目都要對他們表示感謝。

另外，像 Open Props 這樣的加密公司，努力在合規的持續的數字資產發行中提供和銷售他們的代幣，不一定能從最初的資格和審查過程中獲得任何豁免。針對持續發行的 Reg A 程序要求公司不斷評估（只要發行仍在進行）其發行材料中所披露內容的任何變化是否需要向美國證券交易委員會提交另一份文件，並獲得資格，以便繼續發行。這給這些公司和他們的法律顧問帶來了非同小可的持續合規和監督義務，涉及到與負責其申報的 SEC 工作人員的頻繁接觸。這一義務獨立於任何持續、定期的申報要求。

加密公司的業務往往與網絡原生數字資產的發行密不可分，它們必須敏銳地意識到持續的合規性，以便不僅能夠繼續其發行，而且能夠繼續其網絡的運作。簡而言之，如果一家加密公司因未能合規地說明其業務、網絡、代幣和/或財務的實質性（或更大）變化而停止正在進行的 Reg A 數字資產發行，實際上就是停止該公司的持續業務運營。

對於正在持續發行的加密公司，Reg A 是硬性規定，所以請保持警惕。

豪威測試陰影一直存在？

*（譯者註：豪威測試指美國最高法院對一項交易是否會被定義為證券發行的案例判決）

對於發行數字資產的加密公司來說，進入 Reg A 制度固然困難，但要退出就更難了。

為什麼呢？因為，雖然根據 Reg A 發行數字資產的證券法地位沒有爭議，但圍繞這些資產交易的執行事實和情況可能會隨着時間的推移而改變，從而不再構成證券交易。而且，雖然發行這些資產的公司最初可能是承擔與這些資產有關的證券法披露義務和相關責任的適當一方，但兩三年後可能就不是這樣了。這取決於各種條件。但是，無論如何，要說服任何負責監管證券市場的人承認某一特定數字資產的交易曾一度牽涉到證券法而不再牽涉到證券法，那就祝你好運。至少，在瑞波幣問題解決之前是這樣。

因此，對於加密公司來說，Reg A 是硬性規定，要時刻保持警惕，但（當前）卻沒有退出機制。

缺乏流動性

儘管美國證券交易委員會、其主席和美國證券交易委員會工作人員一直清楚地認為，數字資產發行通常涉及證券的發行和銷售，但直到最近，他們仍不願意對涉及到規模發行合規數字資產證券的受監管中介提供指導或幫助。這不一定沒有好的理由，例如 SIPC(證券投資者保護公司) 相關的條款可以保護由經紀公司的錯誤造成的證券投資人的損失。但與此同時，在合規的公開發行的數字資產證券的持有人在尋找流動性的能力方面基本上被限制。

總而言之，對於加密公司及其網絡參與者來說，Reg A 是硬性規定，要時刻保持警惕，（當前）沒有退出機制，並且資產流動性嚴重受限。

Props

由於這些原因，在美國進行合規的公開數字資產證券發行和售後市場的 Reg A 路徑已經並將繼續是一個特例，而不是常規規則。我讚賞像 Open Props 這樣的公司，為遵守美國法律做出了巨大努力。然而，儘管對他們和他們的支持者群體來說肯定是不幸的，但他們的努力結果向我展示了也許是美國對於合規的公共數字資產證券發行唯一可行的豁免監管路徑的缺陷。

我在一開始就支持 Props 的努力，今天也繼續支持他們的努力。

關於作者：

Zachary 是一名顧問、諮詢師和律師，擁有十幾年的實踐和監管經驗，為公司、投資者和市場參與者提供諮詢，其中包括聯邦證券法規定的合規義務。他在美國證券交易委員會（SEC）公司財務部和總法律顧問辦公室工作了九年。在加入 SEC 之前，他在 Latham & Watkins 執業。他是小公司資本形成和《1933 年證券法》規定的各種註冊豁免方面的專家。Zachary 對 SEC 在 JOBS 法案之後做出的許多政策決定起到了關鍵作用。他是 RegA 條例的主要起草人，也是美國證券交易委員會關於州內和地區眾籌豁免的提案發布人。他經常就聯邦證券法規定的眾籌和相關問題發表演講。