心動網絡2021年營收27.03億元同比減少5.1%,凈利由盈轉虧

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北京時間 3 月 30 日港股盤后,心動公司(2400.HK)發布了 2021 年下半年財報。

儘管已有預警,但下半年業績依舊是慘出新高度,除了本身研發進度的拖延外,最大的 “禍因” 就是持續至今的版號停發了。

1、下半年總營收 13.2 億,同比下降 5.9%。下半年遊戲監管環境更差,未成年保護監管、遊戲廣告監管、版號停發三管齊下,對心動的遊戲以及 TapTap 是刀刀見血。並且心動的存量遊戲目前也大多到了手游生命周期的後半段,流水下滑難以避免。

(1)遊戲收入共實現 20 億的收入,同比下降 14%。細分產品中,主要貢獻大頭仍然是網絡遊戲,其次是付費下載遊戲以及遊戲內廣告。

但隨着《仙境傳說 RO》、《不朽的烏拉拉》等老游已邁入成熟期,人氣下降帶來流水滑坡,以及去年的高基數等原因,網絡遊戲收入同比下降 19%,在收入下降的絕對值上影響最大。

其次下滑明顯的是遊戲內營銷廣告,同比下降 50%。除了受到行業監管影響,這主要與行業中新游發布量有關。新游發布越多,對做廣告的需求(買量)也會越多,反之則會大幅下降。

公司考慮到行業的逆風,及時對主要貢獻買量收入的《香腸派對》,修改了變現路徑,由遊戲內廣告轉變為用戶付費。

(2)以 TapTap 變現為主的信息服務收入,目前還在商業化早期,雖然下半年行業逆風,但鑒於流量擴張和加載率的提升,仍然抵禦了環境帶來的增長壓力。下半年獲收 3.6 億,增速(35.8%)較上半年(27.8%)有所加速。

但由於版號停滯時間較久,去年行業大小廠還有一些已有版號的存量儲備,但近期越來越能感覺到新遊戲的稀少,海豚君預計可能對今年上半年 TapTap 帶來一定的增長壓力。

2、產品結構 +TapTap 投入產出錯配期,毛利率明顯弱化

下半年整體毛利潤 5.6 億,同比下滑 21%,綜合毛利率在 42%,同比環比均被弱化。

(1)遊戲業務毛利率下降至 33%,主要系按總額法確認(毛利率較低)的代理遊戲收入佔比提升(比如《香腸派對》、《另一個伊甸:超越時空的貓》等)。

(2)信息服務業務毛利率也從上半年的 80% 下降至 64%,主要是由於海外 TapTap 的流量增加,對帶寬服務器等運營成本提了更高的需求,但海外 TapTap 目前沒有做商業化,無法貢獻收入,因此整體的毛利率水平顯著削弱。

3、研發費用仍是費用端主要增量,預計今年會放緩

在費用端,心動的研發費用佔了一半以上,研發費率也是從 2020 年下半年開始一路走高至 50%,顯著高出行業水平(參照網易 16%),海豚君認為,其中主要就是順應行業內卷對員工大幅漲薪帶來。

除此之外,去年下半年《香腸派對》強勢出海,必要的投放也不能少,因此我們也看到銷售費率也在明顯增加。

海豚君認為,自從去年下半年監管對準遊戲后,能夠看到遊戲行業在明顯降溫。不僅小廠工作室死傷一片,騰訊、網易等大廠也在削砍項目,優化團隊,使得上半年哄搶的人才成本也在不斷冷卻。

再加上心動的研發缺口已經在這兩年補齊,未來招聘幅度會明顯放慢,因此我們預計 2022 年研發費用會看到改善。銷售費率可能會隨着版號的放開,心動儲備遊戲接連上線而需要繼續維持高位。

4、凈虧損比預警指引略大,反轉只看版號

收入下滑,成本支出高企,造成利潤端極度承壓,下半年虧損近 6 億,虧損率達 49%,這也是心動的歷史最差成績。

儘管公司年初已經發布了盈利預警,預計下半年虧損 5.5~6.1 億,但實際情況還是更糟一些。在版號無解凍預期下,心動已在年初轉變戰略方針,不再拘泥於等待國內版號重啟后全球同步發行,而是將《Flash Party》、《T3》先於海外上線,開始商業化跑起來,後續還有《火炬之光》等。

如果樂觀假設下,版號在年中解凍,那麼心動手頭的幾款可直接上線的自研遊戲也有望在短期迅速救火。

5、截至 2021 年末,公司賬上類現金餘額 39 億,得益於上半年獲得 B 站 9.6 億港元的投資,不至於現金捉急下可能帶來的再融資風險。

心動網絡2021年營收27.03億元同比減少5.1%,凈利由盈轉虧

長橋海豚君觀點

直白點說,心動的解藥就是版號,無論是遊戲業務還是 TapTap。在它的長邏輯中,遊戲貢獻現金流,支撐 TapTap 低商業化期的投入,後期隨着 TapTap 起量,不僅能夠吃掉一些遊戲買量的市場蛋糕,還能流量反哺心動旗下的遊戲。

不過 TapTap 一般情況下隨行業景氣波動,這兩年國內 TapTap 發展情況已經印證了自然增長速度還不夠快,要想起爆還得先靠心動的優質自研遊戲來引流。

目前心動手中有 13 款在研遊戲項目,其中 6 款是海豚君相對看好。一方面它們的商業化會給心動帶來可觀的流水,另一方面,例如《心動小鎮》這樣的高 DAU 社交遊戲,也是海豚君期望能夠真正引爆 TapTap 的押注點。

但致命的是,除了公司研發進度不可控之外(這也是遊戲公司的常見的 “通病”),除了《火炬之光》,其他 5 款自研遊戲截至目前仍然未拿到國內版號。在當下的監管周期內,這樣無疑是給未來增加了更多不確定性。因此就算有資金認可心動的長邏輯,儘管估值底部,但出於對版號停發期限的擔憂,並不需要急於在當下 “抄底”。

在這次財報中,公司也提到 2022 年國際版 TapTap 是重點。雖然目前流量增長不錯,但規模仍然太小,難以支撐足夠的商業化。而要起量,又得像 Garena 靠一個《Free Fire》的爆款,回到國內相同的矛盾點。

當然海外沒有版號的限制,純靠遊戲質量的比拼。目前千萬下載的《香腸派對》有可能成為承擔這個重任,但在國內廠商紛紛出海的 2022 年,不管心動能否卷得脫穎而出,都相比以往會更累一些。

因此海豚君認為,出海能夠緩解心動的業績壓力,但反轉還是得看國內版號的放開。我們也相信,隨着遊戲整頓趨近尾聲,版號的放開也將水到渠成。

本季財報詳細點評

一、TapTap 生態健康:流量加速擴張,交互提升

2021 年國內 TapTap 全年 MAU 為 3157 萬人,按平均值倒算下來,下半年應該達到了 3400 萬,相比上半年增速加快。主要原因,海豚君認為有兩方面:

(1)公司下半年舉辦了 TapTap 遊戲發布會,獲得了近 1.7 億次的展示。

(2)下半年大廠有幾款熱度較高的遊戲測試和發布,TapTap 作為遊戲社交性平台,除了提供預約、下載以及測試外,玩家在平台上的交互也會迎來高熱度。以人均下載次數為例,下半年人均下載 9.6 次,同比明顯提升。

心動網絡2021年營收27.03億元同比減少5.1%,凈利由盈轉虧

海外 TapTap 則受到騰訊《PUBG mobile》印度版上線、心動《香腸派對》的短期熱度帶動,全年同比增長 154%,月活達到 1224 萬人。不過下半年增速明顯放緩,在缺少優質自研遊戲下,想要長期留住用戶,當前的 TapTap 還有點難。

儘管國內監管較嚴,遊戲廣告受整頓平台報價走低(可以從單用戶廣告價值來體現),但流量擴張、加載率的提升疊加帶動下半年 TapTap 的信息服務收入加速變現,下半年 3.57 億的遊戲買量收入,同比增長 36%。

心動網絡2021年營收27.03億元同比減少5.1%,凈利由盈轉虧

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二、遊戲的難題:青黃不接,有儲備沒版號

下半年遊戲收入仍然沒有見到明顯起色,還是目前的新品供應不足導致。雖然代理了不少款精品 Steam 遊戲移植手游,和優質端游(如《泰拉瑞亞》手游、《風來之國》),付費遊戲收入增長 24%,但佔大頭的網絡遊戲收入,因為老游成熟期流水下滑,繼而拖累整體遊戲收入。

整體遊戲創收不到 10 億,同比下降 15%。因《香腸派對》改變主要的商業模式(遊戲內廣告轉變為用戶付費),整體網絡遊戲付費用戶增加,但大 DAU、低 ARPU 的《香腸派對》單人氪金力比不上 MMO 手游《仙境傳說 RO》,因此拉低了人均付費金額。

《香腸派對》的變現方式轉變,海豚君認為這和下半年全球廣告逆風不無關係。除了國內對遊戲廣告監管趨嚴,以及經濟需求變差,廣告主削砍預算外,蘋果的 IDFA 新政也對中小平台的個推廣告產生不小影響。

心動網絡2021年營收27.03億元同比減少5.1%,凈利由盈轉虧

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心動目前在運營網絡遊戲 19 款,付費遊戲 19 款,數目看着多,但實際商業化能夠參差不齊。重商業化能挑大樑的網絡遊戲,尤其缺乏新鮮血液,多數遊戲已經在生命周期後半程。

去年 7 月 TapTap 遊戲大會宣布在研的 27 款遊戲中,海豚君對其中 6 款寄予厚望。但一排查下來,不是研發進度拖延,就是還沒申請到版號。

因此對於版號解凍的期盼,心動應該尤其高。

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三、毛利率惡化有短期原因,高研發費率有望今年緩解

在心動的成本端,主要受到遊戲產品收入結構的調整,以及 TapTap 國際版投入產出錯配的短期因素,呈現逐季惡化的變動趨勢。

下半年兩大業務的毛利率均明顯下滑,不過短中期內,我們預計會隨着自研遊戲佔比的提升,遊戲毛利率會有所改善。

但國際版 TapTap 的變現,海豚君在短期內並不抱有樂觀預期,若後續投入增加得厲害,可能也會拖累綜合毛利率優化速度。

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四、搶人才後遺症:高昂費用支出

2020 年下半年至 2021 年上半年,遊戲行業經歷了從買量市場到內容市場的轉變,一時間,遊戲大小廠均以高品質為遊戲開發的目標,不惜翻倍漲薪來挖行業人才。比如為了達到影視級的動畫特效效果,遊戲廠商對特效人才的爭搶逆向擠兌了影視行業的人才供給缺口。

但隨着下半年行業因為監管驟然降溫,高薪挖來的人才是公司一筆短期難以壓縮的現金支出。尤其是心動以高固定薪酬 + 低獎金來支付員工薪酬,在逆風期收入滑坡下,這一塊費用支出卻很難下降,除非優化團隊,但考慮到目前在研的項目和運營的項目數量增多,TapTap 國際版的戰略發力,大幅減員反而會影響公司的長期增長動能。

心動網絡2021年營收27.03億元同比減少5.1%,凈利由盈轉虧

心動選擇的是保存研發實力,但代價是持續惡化的利潤端表現。下半年核心業務經營虧損率擴大至 50%,正如年初海豚君以及年中管理層自己的表述:短期會看到財報持續難看。

心動網絡2021年營收27.03億元同比減少5.1%,凈利由盈轉虧

展望 2022 年,海豚君預計由於版號限制了心動多款自研遊戲上線計劃,短期公司應該不太會繼續擴張團隊了,由於都是高固定薪酬為主,預計研發費用絕對值上變化也不會大。因此要想看到利潤端的反轉,需要依賴收入擴張或遊戲業務結構變化帶來的毛利端改善,但無論是哪一種,都依賴版號的解凍。

本文來自微信公眾號“長橋海豚投研”(ID:haituntouyan),作者:長橋海豚君,36氪經授權發布。

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