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文 | 懂毅智
中國期貨市場的軟肋：定價話語權
中國證監會原副主席姜洋2018年2月在中國金融四十人論壇和北方新金融研究院主辦的“中國金融四十人看四十年”系列講座第2期上表示，我國目前面臨的挑戰之一包括面臨開放環境下的競爭壓力。這裡就涉及到定價中心的問題，“期貨市場是國家間戰略博弈的一個重要平台，美國通過對具有定價權的原油期貨市場的監管規則進行調整，影響油價，從而達到階段性的政治目的。看似是市場在起作用，實質是政治在起作用。”
類似的觀點商務部原副部長魏建國也曾提出，其稱“每一次中國想購買什麼的時候，什麼東西就全球漲價，中國要想賣什麼，什麼東西全球價格下跌，這就被動的很，更談不上中國對產品價格的定價力和話語權。”
我們可以這麼認為，中國期貨市場的軟肋主要分為程序與實體兩面，程序可以囊括立法滯后性以及監管機構設置的複雜性所導致的不統一，而實體則體現為在期貨市場交易量、交易種類、交易方式等多方面的創新不夠。但總體而言，所體現的是定價話語權的不夠。
美國期貨歷史
在理解中國期貨市場的歷史沿革中，我們必不可少會與西方最發達的美國相比較。但兩者之間最基礎的差異在於，美國的期貨市場是在自由市場經濟的基礎上自發產生的，這就意味着美國期貨市場是一個從自律為主的監管制度，逐漸轉變為法律為主的監管制度，逐步形成了由政府、期貨業協會和交易所組成的三級監管模式。而中國則呈現出以法律、政策為主的監管制度，目前正處於逐步放鬆的狀態。
參照《從自律走向法律：美國期貨市場監管160年管窺》，王學勤、吳前煜將美國100多年的期貨發展歷程，分為三段時間，其中按照立法，又可以分為三個階段。
第一段為傳統自律期(1848～1859)。1848年，為了規避農產品價格季節性波動，美國芝加哥地區的農場主、麵粉加工商及貿易商聯合發起組建了芝加哥期貨交易所（CBOT），這是國外最早的期貨市場。這一模式下的交易所實現了自發組織、自我管理，但是這一模式的適用囿於市場發展的狀態，在初期合約標準化程度還不高、投機成分還不濃的有限圈內可以有效運行併發揮重要作用，但一旦發展至中期，則明顯地出現了不足。1859年，伊利諾斯州長簽署一份法律文件，准許芝加哥期貨交易所在其需要伊利諾斯州立法依據成立法人時採用這一法律文件，即期貨市場的設立及運營，需要通過法律授權進行，這一章程也成為了期貨交易所的“大憲章”，“標誌着美國期貨市場由交易所傳統自律向地方法律授權的現代自律轉變。”
第二段為立法過渡期(1859～1974)。1921年8月24日，監管穀物期貨交易的《期貨交易法》實施，成為第一部涉及期貨交易的法案。1859年至1921年這段時間內，逼倉和操縱事件頻發，但同時也完成了傳統自律轉為聯邦立法監管的過程。
1922年實施的《穀物期貨法》是美國期貨市場正式的第一部立法，管理9家期貨交易所，也構成了當今期貨監管體系的核心，標誌着美國期貨市場進入了國家層面立法規範發展的道路。它列舉了禁止場外交易的商品期貨———玉米、小麥、燕麥、大麥、黑麥、亞麻和高粱屬植物等，要求期貨交易必須在指定交易所內進行。這一部法律的目的就在於減少或消除交易所發生的“突然的或不合理的”穀物價格波動，也就是操縱市場所帶來的負面效果，以維護市場公信力。
彼時監管的主要內容，一個是初步建立交易制度，另一個是採用列表的方式監管上市新品種。
1936年，《穀物交易法》更名為《商品交易法》，並設置了專門監管機構———商品交易監管局(CEA)。《商品交易法》給予了場外衍生品監管豁免，同時也導致監管品種縮小，不再對新上市的進行監管，僅對穀物、黃油、雞蛋、西紅柿、大米和棉花管轄。
1974年美國國會通過了《商品期貨交易委員會法》，並授權組建了商品期貨交易委員會(CFTC)，成為了美國期貨的主要監管者。
第三段，則是1974年後至今，美國期貨監管模式已經完全進入法律主導模式。值得注意的是，這段時間的監管已經批准了以金融工具為標的的期貨合約，暫停了多數美國商品期權交易，逐步開放交易所交易期權。同時，美國保留了自律管理的組織，1982年由美國期貨行業和市場客戶共同組成了全國期貨協會(NFA)。截至彼時，美國期貨市場的三級監管體系——CFTC、交易所、NFA正式形成。
2000年12月，美國國會通過《商品期貨現代化法案》，在幾乎完全豁免CFTC對場外衍生品監管的基礎上，規定了SEC對證券類場外衍生品的有限監管。值得注意的是，這也導致場外衍生品直至金融危機前，在美國市場上處於監管的真空。
2010年7月，美國國會通過了《多德－弗蘭克華爾街改革與消費者保護法》，修定了《商品交易法》，重新加強了期貨市場監管。
監管特點與比較
美國的監管歷程從自律監管變為地方監管再變為聯邦監管，自律監管佔據了非常長的一段時間，甚至遠遠超過地方監管與聯邦監管，這與我國期貨的發展歷史截然不同。70年代到90年代，由於經濟模式不同，我國境內與境外期貨市場呈現出同步推進又都在躍躍欲試的態勢。參與境外交易的外貿公司已經開始嘗試套期保值，而國內則堪堪用鄭州糧食批發市場引入期貨交易機制。
隨着1992年南巡，社會主義市場經濟體系的提出引發了我國期貨市場蓬勃發展的高峰。這個時間的期貨市場，大量參考了西方交易制度的建設，但是在監管建設領域則顯得尤為不足，操縱市場、監管不一等問題頻頻出現成為亂象。
也因此短短一年後，就開始了為其七年的期貨交易所清理整頓。此後我國期貨市場長期保持了數量及種類上的嚴監管，但是在具體交易中的監管依據以及權責劃分，則顯得尤為不足。比較而言，美國歷史上也並非沒有經歷過清理整頓。例如在CFTC之前的商品交易局為早期的監管機構，其指定了17家交易所，並審批了期貨公司以及場內經紀人，甚至在各個交易所派駐監察人員，參與所有的業務管理委員會的會議；指導緊急情況處理，確認交易者的持倉；制止虛假信息，制定頭寸限制，促使交易所採用最低保證金規定，並對期貨公司的財務狀況檢查，確保其按規定執行……
也就是說，雖然美國是市場先於立法，但立法仍然先於監管。而基於我國經驗及法律基礎的缺失，彼時的市場處於一個“半自由”狀態，政策鬆口+自治管理構成了我國此前期貨市場的管理模式。直至1999年6月，國務院頒布《期貨交易管理暫行條例》，期貨市場雖“有據可依”，但該文件仍然秉持着清理整頓的目的，並未將期貨市場的開放與資本的開放作為重點。
在2005年《證券法》和2007年《期貨交易管理條例》發行以來，我國的資本市場包括期貨市場，進入了新的領域。2001年第九屆全國人民代表大會第四次會議通過的《中華人民共和國國民經濟與社會發展第十個五年計劃綱要》提出要“積極發展大宗商品批發市場，穩步發展期貨市場”。也因此這一階段以交易量的擴大作為顯著特徵，並建立了《期貨交易管理條例》為核心的法規體系和中國證監會、期貨業協會、期貨交易所三級監管體系。不難發現，這一監管體系與美國的三級監管體系幾近一致，除了美國明確SEC與CFTC之間的分類管理，而我國則統一由證監會管理。
另一點中國市場的截然不同，就在於發展快。“截止去年年低，中國期貨交易已達75億手，增加22%，成交金額581萬億，增加33%，這已是中國期貨交易連續三年大幅度增長。更突出的一點是，全國4500家上市公司中有900家企業已參加到期貨套期保值。這是在全球期貨市場歷史上從未有過的景象。美國沒有，歐洲也沒有，日本、韓國更沒有。”
我們在判斷《期貨法》出台意義的時候，往往從我國資本開放、行業需求切入，肯定其能夠引導、規範我國期貨市場的同時，也需要考慮到期貨市場所緊密掛鈎的現貨市場，尤其是對於大宗商品的定價。
在美國的發展過程中，有大量的投機分子存在於歷史並引發了期貨市場乃至現貨交易市場的價格波動，最終造成民意上的不穩定，才真正地引起了國家的注意。
而這是另一角度、另一層我們去認識如今越發龐大的期貨市場為何要進行規範的理由——影響、乃至掌握大宗定價權。
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