訪問原網址
作者 | 范亮
編輯 | 黃繹達
7月底，在四川宜賓召開的世界動力電池大會上，廣汽集團董事長笑稱車企是在給寧德時代打工，隱晦地表達了對動力電池廠商年內提價的不滿。
根據華泰證券整理的數據來看，2022年動力電池的價格確實有不小的漲幅，經過幾次比較明顯的提價后，方形磷酸鐵鋰電池與三元電池單位價格分別較去年同期上漲約50%和30%。
要知道，國內整車廠的毛利率普遍不到20%，凈利率更是只有5%左右，而動力電池在新能源汽車成本中的佔比高達40%，其30%的價格漲幅已經足以讓各大車廠從盈利陷入虧損。
寧德時代作為動力電池領域的“帶頭大哥”，自然也就成為了各大車廠的吐槽對象。
動力電池價格 資料來源：華泰證券，36氪整理
不過，寧德時代作為車廠們的“老闆”，年初時日子其實也並不好過。今年一季度的時候，寧德同時也在為上游的鋰礦“打工”。
2022年，留給新能源行業最深的印象恐怕不是來自終端市場強勁的需求，而是最上游原材料價格的暴漲。
生產磷酸鐵鋰電池必需的碳酸鋰價格從2021年上半年的約9萬/噸，上漲至2021年底的27萬/噸，緊接着又在2022年3月初突破至50萬/噸，至今價格仍保持在45萬/噸以上。
然而，碳酸鋰價格的暴漲，並沒有沿着碳酸鋰-正極材料-動力電池-新能源汽車的鏈條完整地傳導至下游的消費者。
因此，在2022年一季度，無論是整車廠，還是動力電池企業，毛利率均出現了同比大幅下滑的情況，只有上游的鋰資源企業實現了毛利率翻倍的“壯舉”。
就寧德時代而言，公司在一季度的綜合毛利率僅14.48%，而去年同期則為27.28%。同時，公司一季度的歸母凈利潤也因此下滑23.62%，與營業收入同比超1.5倍的增幅形成了鮮明的對比。
此前，市場普遍認為，寧德時代作為動力電池行業的霸主，在採購端可通過參股上游企業、規模優勢等獲取同業不可比擬的成本優勢；在銷售端則可依據強大的市場地位和品牌效應獲取相對整車廠商的議價能力。
而寧德時代一季度盈利能力的大幅下滑，則引發了市場對公司能否繼續保持競爭優勢的擔憂 。公司在一季度的業績交流會曾指出，將在二季度實現對動力電池的調價，並且將逐漸修復毛利率。
因此，寧德二季度的業績表現，自然也就再次成為市場關注的焦點。如果毛利率升，那麼寧德就能證明自己依然具有強大的市場地位與成本控制能力；如果毛利率降，那麼市場對寧德的“動力電池”一哥信仰就有可能會崩塌。
寧王不再是鋰礦的打工人
8月23日晚，在資本市場焦急的等待中，寧德時代終於公布了2022年上半年財報。公司上半年的營業收入達到1129.7億元，同比增長156.32%。不過，投資者們其實並不太關注寧德的收入增長情況，而是在急切地找尋利潤的變化。
寧德時代營收變化 資料來源：Wind、36氪整理
從凈利潤的數據來看，寧德時代上半年累計實現歸母凈利潤81.68億元，同比增長82.17%，一舉扭轉了公司在今年一季度的利潤增速同比下滑（-23.62%）的頹勢。
從單季度數據來看，寧德時代僅在二季度就實現了66.75億元的歸母凈利潤，環比一季度翻了3.5倍，而綜合毛利率也回升至了21.85%。
亮眼的業績數據也讓投資者們長舒了一口氣。
“寧王還是不願意做鋰礦的打工人，車企也真的是在為寧德打工。”
動力電池：提價效果顯現
今年上半年，寧德時代動力電池業務共實現營業收入791.42億元，同比增長159.9%。根據公司財報披露，2022 年上半年寧德時代全球市佔率達 34.8%，比去年同期提升 6.2 個百分點。華安證券推測，寧德時代上半年的電池出貨量超100GWh。
毛利率方面，公司動力電池業務上半年的毛利率為15.04%，同比去年下降了7.96個百分點。不過，由於寧德一季度的業績數據太“辣眼睛”，拖累了上半年整體的毛利率表現，而市場更關注二季度環比的邊際變化，因此毛利率同比變化的���考意義並不大。
環比來看，單就二季度而言，寧德時代的綜合毛利率為21.85%，動力電池業務作為公司的核心業務，推測毛利率也從一季度的10%左右大幅回升至20%左右。
由於二季度碳酸鋰的價格依然維持在45萬/噸的高位，因此公司毛利率的回升無疑是動力電池提價的成果。車企方面，為了應對動力電池的成本壓力，也紛紛在年內宣布上調車型價格。
不過，根據小鵬汽車與理想汽車公布的財報數據，兩公司在二季度的毛利率均環比下滑約1個百分點。由此可見，車企中即便像小鵬和理想這類主攻中高端車型的公司，也很難通過向下游消費者的提價，來完全轉移動力電池漲價壓力。
對價格敏感度更高的低端車型而言，電池漲價無異於直接從車企口袋裡掏錢。因此，眾車企對寧德時代的不滿也就不難理解了。
儲能電池：明星業務毛利率驟降30%
寧德時代的這份財報中，最令人意外的還是儲能電池業務毛利率的大幅下滑。
從收入情況來看，寧德的儲能業務依然保持着高增長，上半年共實現收入119.17億元，同比增長171.41%，但毛利率卻從去年同期的36.6%驟降至6.43%。
儲能作為碳中和背景下我國電力系統的必要組成部分，未來很可能成為超越動力電池的另一大賽道，也是近期資本市場的熱點。
寧德時代儲能電池業務毛利率的大幅下降無疑給資本市場澆了一盆冷水。
從儲能的產品結構來看，寧德時代的儲能電池主要以應用於電站的大型儲能電池為主。客戶主要包括與國家能源集團、三峽集團等新能源電站運營商，以及歐美的大型儲能系統製造商。
寧德時代的儲能電池業務，從性質上來看實際上屬於光伏、風電等能源行業。
眾所周知，今年整個光伏行業也因為上游硅料價格暴漲而面臨著非常大的成本壓力。與此同時，光伏行業終端的電站運營商受制於“平價上網”的電價約束，幾乎不允許上游的直接供應商漲價。
因此，今年光伏行業接近下游的電池片、組件、輔材環節的企業盈利能力均受到了不同程度的衝擊。
儲能電池作為電站運營商強制性新增的成本項目，自然不會再擁有像動力電池那般的議價能力。
因此，寧德時代的儲能電池業務，在面對碳酸鋰價格的暴漲時，並沒有能力向電站運營商提價以轉移成本，最終也就導致了毛利率���大幅下跌。
另一方面，根據長江證券分析，儲能電池盈利較差主要是公司儲能以項目制的海外大儲為主，上半年交付的是2021年簽訂的低價訂單，隨着後續高價訂單的收入確認，預計下半年儲能業務毛利率將顯著修復。
鋰電材料業務保持穩定，神秘業務成利潤貢獻黑馬
寧德時代的鋰電池材料業務主要為廢舊電池的回收再利用。公司通過對廢舊電池中的鎳、鈷、錳、鋰等金屬材料及其他材料通過加工、提純、合成等工藝，生產鋰電池生產所需的三元前驅體、碳酸鋰等材料，並進行出售。
2022年上半年，寧德時代鋰電池材料業務實現營業收入136.7億元，同比增長174.15%。毛利率方面，鋰電池材料業務的毛利率與去年同期基本保持一致。
值得注意的是，在剔除掉動力電池、儲能、鋰電池材料業務后，寧德時代仍有71.23億元的其他業務收入，該板塊的毛利率高達74.86%，同比去年上升近20個百分點。
這也使得上述業務在公司毛利潤中的貢獻佔比最終達到26.34%，成為僅次於動力電池業務的第二大貢獻方，這也是公司毛利率回升的重要原因之一。
但是，寧德在中報中並未對這一塊業務進行詳細披露，僅在業績交流會中指出這一部分業務主要來自於研發技術授權、服務等貢獻。
寧德時代收入構成（左）、寧德時代毛利構成（右） 資料來源：Wind、36氪整理
期間費用控制：規模效應顯現
從寧德時代的期限費用表現情況來看，公司的期間費用率達到上市以來的最低值，合計僅為10.2%。其中，管理費用率、銷售費用率、研發費用率均有不同程度的下降。
不過，公司期間費用率的下降，倒並不意味着管理能力、銷售能力的改善，亦或是公司在研發方面的投入力度減弱，而是公司營業收入大幅增長后導致的被動下降與規模效應。
上半年寧德時代的收入增長主要來自於兩方面，一是電池產品出貨量的提高，二是動力電池價格的提升。
由於公司的產品主要面向B端企業客戶，因此當B端客戶的需求增加時，寧德無需再等比例投入相應的銷售和管理等成本，最終就出現了期間費用的規模效應。
寧德時代期間費用表現 資料來源：Wind、36氪整理
營運能力：存貨拖累現金流，但對上游占款依然強勢
現金流方面，儘管寧德時代上半年的經營活動現金流凈額為186.82億元，同比下降了27.42%，但從對上游的占款，以及對下游的回款能力來看，寧德的表現依然非常強勢。
上半年寧德時代對客戶的應收款項合計398.17億元，但是對供應商形成的應付款項則達到1802.23億元。應付款項與應收款項的差額，為寧德時代結餘了大量的現金流，這也是寧德歷年的經營活動凈現金流遠高於凈利潤的主要原因。
同比來看，寧德時代經營活動凈現金流下滑主要系存貨大量增加引起。2022年上半年，公司的存貨金額達到755.05億元，同比去年增長212.45%。而從存貨的具體構成來看，原材料相比2022年初增加超60億元，庫存商品增加約120億元，發出商品增加約70億元，是引起公司存貨大量增加的主要原因。
寧德在業績交流會中指出，發出商品增加主要是客戶的發貨、確認有時間差，存貨和庫存商品增加則是因為下半年是旺季要需要提前備貨。
整體來看，從對客戶與供應商的賬期情況來看，寧德時代依然在產業鏈中處於強勢地位。
寧德時代存貨構成 資料來源：Wind、36氪整理
總結與展望
寧德時代二季度毛利率的強勢回升，表明公司成功以提價的方式，向車企轉移了上游原材料漲價帶來的大部分壓力，也向資本市場證明，其在新能源產業鏈中依然具有強大的市場地位。
在業績交流會中，寧德也指出公司已經在二季度完成了對大部分客戶的提價。隨着提價效應在三四季度的全面體現，寧德在下半年的業績表現已經無須擔心。
然而，在8月24日早盤，寧德時代在短暫沖高后卻一路掉頭向下，跌幅達4%。亮眼的業績表現與二級市場的慘淡表現，令不少投資者一頭霧水。
實際上，不少資金常常會以搏財報預期的方式對企業進行短期投資。當這些資金預期公司財報業績較好時，往往會選擇提前買入並潛伏，當超預期的業績兌現時，往往就會果斷賣出。
對寧德時代也一樣，超預期的財報發布后股價反而大跌，主要就是一些提前埋伏中報的資金在兌現收益，因此對公司長期的股價表現影響並不大。
對公司未來在二級市場的表現，在動力電池的市場地位已經基本得到驗證的情況下，資本市場可能會逐漸加強對公司儲能業務的關注。
作為未來可能會與動力電池並駕齊驅甚至超越的大賽道，目前整個儲能市場正處在規模急速膨脹、各家企業跑馬圈地的關鍵時期。如果寧德在後續的財報中，儲能業務仍可以保持爆髮式的增速，同時可以兼顧毛利率的回升的話，那麼將會對公司的估值形成非常有力的支撐。
*免責聲明：
本文內容僅代表作者看法。
市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本文中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士諮詢並謹慎決策。我們無意為交易各方提供承銷服務或任何需持有特定資質或牌照方可從事的服務。
媒體報道
- 投資界 i黑馬 投資界 36Kr 鈦媒體 IT 之家 快科技 雷科技 CNBeta
事件追蹤
- 2022-08-26 高開低走帶崩A股，寧德也不願做「打工仔」
- 2022-08-24 寧德時代：儲能價格傳導機制較慢致上半年毛利率偏低，預計接下來會有所改善
- 2022-08-23 寧德時代：上半年凈利81.68億元，同比增長82.17%
- 2022-08-12 寧德時代：擬不超73.4億歐元匈牙利建廠
- 2022-08-08 阿維塔 11/011 正式上市：華為、寧德時代、長安汽車聯合打造，售價 34.99 萬元起