讀懂NFT 價值投資指標：協議收入計算

如今，許多GameFi項目不斷冒出，並且提供多種參與方式和play-to-earn和質押功能。那麼，如何判斷哪些項目能夠長期持有，並且能夠增值？如何發現有潛力的NFT協議？

協議收入計算，是價值投資需要關注的重點。

首先，我們一起看下協議收入是什麼？與收入有哪些區別？

收入的定義

先說說收入(Revenue)的定義，收入衡量的是所有參與者的回報，即支付給協議供應方的總費用。比如AMM中支付給流動性提供者的費用、去中心化交易所的交易費、DeFi中借貸平台的利息金額。收入是通過向協議總流水收取費率而獲得的。簡單來說，收入指的是區塊鏈或者去中心化應用程序的最終用戶支付的總費。這些收入最終會分配給代幣持有者、流動性持有者和協議庫。

GMV（Gross merchandise volume） 即協議總流水，代表區塊鏈的交易量或去中心化應用程序的交易量、借貸量。對於去中心化交易所，GMV就是總交易量，對於借貸協議，GMV是總借貸量。

而費率是對GMV收取的費用，可以是區塊鏈的交易費用、Dapp的交易費用或借貸的利率。

收入的計算公式：

GMV * Take Rate = Revenue

成交總量 * 費率 = 項目收入(支付的總費用)

總收入在協議及其 Token 持有者和供應方參與者(礦工/驗證者、流動性提供者、貸方等)之間分配。對於早期項目，收入通常 100% 直接分配給供應方參與者。從長遠來看，收入分成模式將會更加多元化，協議及其所有者也都能從總收入中分得一杯羹。

協議收入的定義

協議收入代表協議的現金流，協議通過向用戶收取成本， 按總收入百分比計算。

協議收入和收入的區別

收入是用戶為使用協議服務支付的金額，這些收入是由提供基礎服務的供應方參與者獲得的，而協議收益是指 Token 實際獲得的收入金額。這實際上代表了協議的底部價值，即利潤率。也就是說，就像早期初創公司和成長型公司不向股東派發股息一樣，並不是每個協議都將現金流分配給 Token。

成本是指協議收入中有多少用於發放補助金、工資、審計費用。即根據實施的鏈上治理建議支付的所有成本和費用的總和。

收益: 有多少資金作為股息分配給 Token 持有者，即 = 協議收入-成本和差額。

一句話來總結，收入是用戶支付給協議的金額，這主要是由提供底層服務方帶來的收入，協議收入是 Token 帶來的累積收入。協議收入代表利潤，是協議的基礎。

每個項目的協議收入取決於協議本身的費用結構。不同的收益模型使得協議收入的計算變得複雜。下面概述了四種 NFT 和 DeFi 項目的協議收入計算。

協議收入是如何分配給 Token 持有者的?

舉個MakerDao的例子，Makerdao向抵押品提供者發行Dai，用戶解鎖抵押品時需要償還本金和支付費用。費用支付給協議后，在協議的內部資產負債表中累計，當累計費用達到10,000,000u Dai時，它們將被拍賣以獲得協議的治理令牌 MKR。之後，MKR 被燒毀（又名銷毀），從而減少了 MKR 的流通量，這個過程會不斷重複。

協議收入的參與者

對分配協議收入的四類參與者進行分類，如下：

1.任意供應方參與者（LP、貸方、礦工，keeper/清算人）；

2.任意需求方參與者（DSR 存款人、Nexus Mutual 索賠人）；

3.擁有代幣的供應方參與者（PoS 驗證者、0x MM、Keep 簽名者）；

4.代幣擁有者；

NFT 的協議收入計算

案例：Axie Infinity 協議收入計算

在過去Axie Infinity的收入來自於土地銷售、Axie銷售、交易平台手續費、養殖費。根據Axie Infinity舊版白皮書所展示，Axie Infinity生態系統已經產生了超過6000ETH的收入。

Axie Infinity 將使用遊戲即服務模型運行，隨着時間的推移將引入新功能。Axie 可以通過銷售 Axies、土地、化妝品和遊戲內消耗品獲得收入。此外，當玩家想要升級他們的遊戲角色、參加錦標賽和製作新資產時，將會收取費用。

一旦啟用質押儀錶板，社區財政部將開始累積費用。Axie Infinity 產生的所有費用和收入都將存放在由 AXS 持有者管理的社區金庫中。

目前，這些是 Axie 領域的主要費用：

• 繁殖費，以 AXS 支付，用於繁殖 Axies。
• 14.25% 的 Axie 市場費用從 Axie NFT 資產的成功銷售中獲得：Axies、土地和土地項目。

Axie Infinity 有多種收入來源，例如每次買賣 Axie 生物時都需要支付 4.25% 的市場費用。第二個收入來源是 4 AXS 的費用 (目前更改為2AXS)，用於繁殖Axies 以創造新的寵物。隨着每天都有新用戶湧入，購買和繁殖，壓力越來越大，從而產生了大量的收費機會。

AXS Token 價格新高的原因

截止到9月14日，AXS創下歷史新高95美元。在三個月內將近 33 倍的上漲。分析原因，有以下幾點：

1.數據增長

根據Axie World的數據，在撰寫本報告時，43777 人每天都在玩，超過 45000 名以太坊用戶持有 Axies。 最顯著的是Axie Infinity的協議收入的增長，下圖展示了前十Dapp的協議收入佔比。從六月開始Axie Infinity的佔比大規模的爆發。TVL和收入的爆髮式增長是代幣暴漲的導火線，例如此前Matic和Aave的鎖倉量爆發影響了 Token 的價格。

前十Dapp協議收入 數據來源：Token Terminal

2.YGG遊戲公會

Axie Infinity 爆紅的背後，離不開遊戲公會 Yield Guild Games（YGG）的助推，YGG是菲律賓的遊戲公會，根據公開資料顯示，YGG於2020年成立。由於疫情的影響，許多人失去了工作，失業率一度高達40%。Play-to-earn模式的鏈遊走進了他們的視線並且成為了主要的收入來源。

YGG還提出了Axie獎學金。因為入門Axie Infinity需要三隻Axie，YGG以3個Axie作為一隊分配給他們，這群玩家進入遊戲幾乎沒有前期的沉沒成本，借來的Axie作為遊戲中初始生產工具，並在遊戲中賺取SLP Token 。

3.Ronin鏈

許多搭建在以太坊上的Dapps都深受網絡擁堵的問題。但很少有應用會去構建自己的測鏈，通常是選擇Layer2擴容方案(例如Polygon和Optimism)。就連Uniswap也是在以太坊主網和Optimism上推出Uniswap V3版本，而不是構建自己的擴容方案。

但是Axie並非如此，早在2020年6月開始，Axie Infinity就開始搭建自身的側鏈。經歷為期一年的時間，Axie於今年5月初遷移到Ronin。遷移之後，Axie 宇宙中的一切都發生在 Ronin 側鏈上，並在需要時橋接到以太坊。當前，主要是 SLP 代幣和 AXS 代幣橋接至以太坊；而 Axie 中的 ERC-721 資產 (包括 Axie NFTs、Land NFTs 和 Items NFTs) 尚不能通過該橋樑進行轉移。

Axie Infinity的爆發在很大程度上是Ronin的貢獻， 因為它解決了以太坊的擁堵問題。作為參考，Ronin 的存款資產突破 5 億美元，Ronin 錢包下載量突破 100 萬次。

4.大規模的社區

Axie 目前的日活躍玩家超過了 60 萬；它的 Discord 服務器是社區的核心，擁有超過 54 萬名成員。當社群變得龐大之後，出現同類型的競爭對手，也會變得難以複製。遊戲是可以複製的，但是玩家難以複製。由於用戶的轉換成本和網絡效應( 網絡效體現為用戶數量、資金體量)，大規模的社區已經是Axie Infinity的護城河。

5.Play-to-earn模式

先說說幾種遊戲模式，分別是Free-to-Play和Play-to-Earn。大多傳統遊戲是Free-to-Play。遊戲免費提供給玩家完整的遊戲內容，並通過出售諸如皮膚和表情等虛擬遊戲道具來賺錢，手游《王者榮耀》就是Free-to-Play的代表。

Play-to-earn是一種新模式——獎勵玩家在玩遊戲和發展遊戲生態系統方面所花費的時間和精力。Axie Infinity是一個玩家間的遊戲，100%由玩家所有的經濟體系，比起出售皮膚和道具，團隊更加重視發展玩家間的經濟。以下是Axie Infinity的白皮書所寫：

Axies 是由玩家使用遊戲內資源 (SLP 和 AXS 代幣) 和出售給新玩家/其他玩家而創造的。AXS 代幣的持有者就像獲得稅收收入的政府。遊戲資源和道具被代幣化，這意味着這些代幣可以在開放市場上出售給任何人。

簡單來說，玩家可以通過 PvP 和 PvE 戰鬥以及完成每日任務，獲取SLP代幣獎勵。用戶可以使用SLP和AXS繁育新的Axies或者出售Axie、SLP和AXS代幣換取現實世界的收入。

根據Axies的報道，頂級 PvP 玩家每天最多可以賺取 600 SLP；但對於普通玩家來說，最多可以賺取 200 SLP，對於菲律賓玩家來說，這是改善生活的工作。

6.經濟模式

Axie Infinity是雙 Token 機制，AXS作為治理 Token，明確了協議利潤。並且項目方需要通過AXS在二級市場炒高價格，將一部分利潤返回到遊戲和抬高SLP，來延長遊戲的壽命。SLP是玩家通過遊戲賺取的獎勵，也是繁殖Axie的核心消耗品。並且Axie infinity沒有在市場營銷中投入，而是讓玩家自己保留了大部分的價值，使得遊戲有更多的擴張機會。

7.投資方&合作夥伴的利好消息

2021年6月下旬Mark Cuban 和 Alexis Ohanian 等人參與的750萬美元A輪融資。Sky Mavis 還得到了主要遊戲發行商育碧(Ubisoft) 的支持，Axie Infinity加入了育碧發起的Entrepreneurs Lab孵化器項目。

案例：Opensea

Opensea的協議收入計算較為簡單，是收取2.5%手續費。在9月12日當日，Opensea的協議收入達到120萬美元。

Opensea協議收入 by Token Terminal (updated: Sep14 2021)

DeFi 協議收入計算

案例：Aave

Aave是DeFi協議，利用流動資金池提供借貸服務、穩定利率和閃電貸。

在 Aave v1 中，借款人向貸方支付借款利率。當用戶借入資產時，他們需要支付貸款金額的 0.00001％，作為利率即協議服務費。這筆費用的 20％將會被用於為 Aave 的推薦計劃提供資金支持，其餘 80％則轉入協議。此外，借款人申請閃電貸時，也需要支付 0.09％的貸款金額作為費用支出，這筆錢中 70％用於貸方，其餘的 30％會根據“二八比例”推薦人和 Aave 之間分配。

Aave收入及協議收入 數據來源：Token Terminal

案例：Uniswap

Uniswap的主營收入是交易手續費。Uniswap V1中，用戶每次進行代幣兌換，會收取交易額(GMV)的0.3%。從Uniswap V2開始，該協議對上述“0.3%的交易額”的交易費用進行了拆分，其中流動性提供者將獲得0.25%的交易額收入，剩下的0.05%則流向了UNI代幣持有人。而V3，在添加流動性時，費率有 3個級別供選擇：0.05%，0.3% 和 1%。

Uniswap的協議收入需要加總V2和V3，因為v2和 v3的協議費用結構不同。Uniswap產生的收入轉入留存收益用於維持Uniswap的生態和運營、或者通過類似MarkerDao的銷毀機制傳遞給UNI持有者。

協議收入的用處

通過這篇文章，我們對協議如何運作、它們產生的價值有了更深入的了解。接下來講講協議收入在項目分析中的作用。通常協議收入可以用於資產的評估，在可比分析中協助投資者判斷哪些項目的價值是處於低估或高估。主要是通過三個指標: 市銷率P/S(市值與收入比率) 、市盈率P/E(市值與收益比率)等。這些指標雖然不是絕對最佳的判斷標準，但是在對比同類型 NFT 項目中，幫助很大。

在傳統金融中，市盈率是股價與公司收益的比值，作為衡量公司需要多少年才能獲得其市值的指標，市盈率在一定程度上體現了投資者對一家公司未來盈利能力的預期。在區塊鏈世界，市盈率是市值與收益的比值。可以反映對未來收入現金流的預期，衡量資產效率的工具之一，也可以作為項目之間比較時的指標。

NFT Labs僅提供相關信息，不構成任何投資建議。